否！否！否！今天發審會的新股審核結果再次令市場震驚，6家首發上會企業5家被否，僅16.67%的通過率。整體來說，大發審委履職以來，總計13家企業IPO項目被否，光大證券、華林證券、國金證券、中德證券最為遺憾，各有2個首發項目被否。

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　　結合10月份新一屆發審委審核的總體情況來看，多位投行人士表示，雖然市場對監管從嚴有預期，但如此高的否決率還是不斷刷新行業對審核從緊的感知，“太慘烈，凈利規模小的企業被否尚可理解，但多個‘大項目’被否實屬意外，完全無心理準備，中介機構開始緊張起來。”

截至11月7日，本屆“大發審委”履職以來，共有37家企業首發申請上會，21家成功過會，通過率僅為56.76%，達到去年新股重啟以來的最低點。值得注意的是，新發審委不再“唯利潤論”，業績多寡無關過會與否，高利潤不再成為順利過會的“護身符”，發審委關注重點“外延”擴大，上會項目持續盈利能力、內控管理水平和規范程度、財務和業務收入是否異常、募投項目合理性成為發審委關注重點。

　　這也印證了華泰聯合證券董事長劉曉丹此前的觀點：待這一波IPO證券化的紅利逐步消失后，投行差異化競爭能力的重要性將進一步顯現。

　　劉曉丹認為，政策和市場風口是會變化的，但投行作為資源配置橋梁的本質不會變。全面協同、高效進取的服務體系是投行的核心能力；強有力的風險管理體系是投行的生命線。

通過率降至新低

　　今天，成都尼畢魯科技股份有限公司、云南神農農業產業集團股份有限公司、山東玻纖集團股份有限公司、國金黃金股份有限公司、上海錦和商業經營管理股份有限公司5家企業被否，成為6家上會企業“分母”上的龐大“分子”，單日通過率僅為16.67%，而一周前，10月31日33%的首發企業發審通過率也曾讓市場震驚。至此，第十七屆發審委履職以來，37家公司上會審核，通過率僅為56.76%。

73%、64%、56.76%...每次發審審核結果的公布，都會將新一屆發審委對首發企業的發審通過率下拉。這一次，通過率降到了不足六成。10月1日，第十七屆發審委正式履職，自10月17日審核首個首發上會項目以來，本屆發審委經手的上會企業已達37家，除去國慶節假日因素，每周審核家數約為9-13家，拋去暫緩表決的3家，已有13家企業被否，僅有21家順利過會，發審通過率不足六成，這還不算那些在上會前接受現場檢查而主動終止審查的企業，若算上，IPO通過率或不足五成。

　　這是本輪新股常態化發行以來，IPO發審通過率的最低點。事實上，今年以來發審委對IPO從嚴審核，前三季過會率僅為81%，而新發審委上任“鐵面”審核，過會率低至更低。沒有人知道，這個百分比將繼續下行還是轉頭上走，市場在適應著新一屆發審委的審核風格，也在揣摩著他們的關注點。

　　“太慘烈太意外了！”

　　“太慘烈太意外了！”一家華南區券商的投行人士表示，對于新一屆發審委審核從嚴，業內是有預期的，畢竟從嚴審核是今年以來伴隨IPO發行常態化的主旋律，監管層在年初已明確表示防止企業帶病上市，把好上市“入口關”，但通過率明顯下降意味著IPO審核較此前會更加嚴苛。

　　該人士表示，不過也不排除近期否決率偏高的偶發因素，畢竟決定企業是否過會和企業業績有關，也和發行人、中介機構在會上的臨時表現，市場環境等存在關聯，一般來講審核標準不會因個別因素突然收緊，所以說，是否一直保持如此高的否決率還有待觀察。

　　即便如此，還是有一些投行人士緊張了起來。另一位華北區的投行人士指出，此屆發審委委員多來自證監系統，尤其是參與審核的多為系統內專職委員，審核從緊并非一時，排隊的在審項目，最好對照著發審委員的關注重點進行自查，避免上會時被問的啞口無言，成為被否項目之一。

　　有資深投行人士指出，目前監管采取的是項目追責終身制，只要項目出了問題，就會追究發審委委員、保薦機構、律所、會所等相關負責人的責任，因而發審委委員會在審核中會更加嚴苛。

　　“上會的游戲規則在于，在短短的45分鐘之內打消委員的顧慮，建立合乎邏輯的框架很重要。”上述資深投行人士稱，但如果委員本身顧慮比較大，又處于寧可錯斃，不可放過的非常時機，那就真的“非言辭所能動也”。

　　“在IPO提速的背景下，新發審委目前對IPO企業審核從嚴有利于提高上市企業質量。”信達證券一位資深投行人士表示。

　　據了解，證監會此前集中公布35家終止審查及18家未通過發審會的IPO企業情況時也曾強調，今后將繼續定期公布終止審查和未通過發審會的IPO企業名單及審核中關注的主要問題，持續提高發行監管工作的透明度，進一步貫徹落實“依法、全面、從嚴”監管的工作要求，督促發行人和中介機構歸位盡責，提高首發企業申報質量，支持符合條件的企業上市融資，提升資本市場服務實體經濟能力，維護經濟金融安全，為資本市場和實體經濟發展不斷提供源頭活水。

　　針對IPO審核，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新公開表示，新一屆發審委審核的側重點有一些轉變，即淡化對發行人財務指標好與壞、公司有沒有投資價值的實質性判斷，而更加專注于從邏輯上、大數據上推論發審材料體現出來的數據的真實性以及其背后的真實情況，更加具有專業性。

　　三保薦機構最挫敗，本周還有8個項目

　　從被否的13家企業來看，光大證券、華林證券、中德證券、國金證券最為“遺憾”，各有2個首發項目被否，臨門一腳最終敗北，發行人和中介機構折戟而歸。

　　根據安排，本周還將有8個首發項目上會，其中明日審核3家，周五審核5家。

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　　業績多寡淡化合規內控為主

　　在新發審委的審核動向中，IPO項目業績規模對應的過會率情況，是行業關注的話題。

　　“3000萬凈利潤規模是否為隱形門檻”的問題經常被討論。10月以來的審核情況顯示，年實現凈利潤低于3000萬元的企業有成功過會的，而年凈利潤高達1.7億元甚至超過4億元的，也有被否的案例，今天被否的成都尼畢魯科技股份有限公司、云南神農農業產業集團股份有限公司、山東玻纖集團股份有限公司三家企業利潤均過億元，此前被否的穩健醫療凈利潤更是突破了4個億，但它們均無緣IPO。

　　“業績為王”顯然不是IPO項目的“護身符”，這也說明發審委對不同凈利規模的項目“一視同仁”。

　　前述華南區券商投行人士解釋，低于3000萬凈利潤的企業，如果公司還有其他瑕疵且不能合理解釋，基本被否；對大項目的審核，發審委也不會全憑業績規模，這是一種信號，告訴市場不能僅靠利潤來判斷。

　　截至目前，證監會還未公布今天的發審審核結果，不過，從之前被否的項目來看，上會項目持續盈利能力、內控管理水平和規范程度、財務和業務收入是否異常、募投項目合理性都是發審的關注要點。

　　以最新被否的無錫普天鐵心股份有限公司為例，發審委就鎖定到該企業存在違規情況。根據招股說明書，無錫普天鐵心股份有限公司在報告期內多次大額資金通過往來單位獲取銀行貸款、為客戶獲取銀行貸款、開具無真實交易背景的銀行承兌匯票，累計通過往來單位取得銀行貸款總額18370.00萬元，向供應商轉讓票據融資總額2241.94萬元。發審委據此詢問發行人是否存在利益輸送、違法違規、影響銷售真實性及收入確認準確性的情形，內控制度是否健全并得到有效執行。

　　無錫普天鐵心股份有限公司此次擬打算將募資中的2.28億元用于“年產6萬噸變壓器鐵心項目”，但“鐵心”業務卻在營業收入占比逐年下降，發審委以此訊問發行人鐵心產品優勢及市場占有率，以及募投資金的合理性及必要性等。

　　在可能存在的利益輸送方面，發審委關注到，2016年7月無錫天時晟投資以增資方式成為發行人股東。經核查，天時晟37位合伙人全部為外部投資者，均不在發行人處任職；其部分合伙人與發行人客戶、供應商之間存在關聯關系。同時，普天物流作為發行人重要的運輸服務供應商，發行人是普天物流的唯一客戶。發審委就此要求發行人說明合伙人有無代持股份的情況；普天物流股權轉讓的真實性，是否存在關聯關系非關聯化的情形，是否存在為實際控制人代墊費用、代為承擔成本或轉移定價、其他利益安排等利益輸送情形等。

　　毛利率異常也是發審委對哈爾濱森鷹窗業股份有限公司的關注點之一，該公司被問及經銷毛利率高于直銷和工程渠道，且不同報告期變動幅度不相一致的原因及其商業合理性，和應收賬款占主營業務收入比例較高的主要原因及其合理性、期末存貨、預付款大幅增加的合理性等。另外，哈爾濱森鷹窗業股份有限公司曾在2013年被上海市城鄉建設和交通委員會以責令改正、罰款10萬元，但該事項在2015年首次申報中遺漏。這些都成為了該公司最終被否的主要因素。

　　此外，項目是否符合國家政策也是決定發行人成敗的關鍵。被否的海寧中國家紡城股份有限公司報告期內，發行人處置固定資產分別在2016年、2017年1-6月確認非經常性收益7578.62萬元、116.89萬元。同時，還計劃出售國貿中心商務樓部分房屋和科技產業園項目中的部分廠房，發審委要求發行人說明投資建設科技產業園項目和國貿中心等主要市場項目的具體情況；投資建設科技產業園項目和國貿中心項目，是否涉及房地產業務，是否符合房地產相關監管政策，是否具備房地產經營開發資質、房產出售資質，項目是否具備房屋預售許可證等與房地產開發與銷售相關的必備資質，是否符合法律法規的相關規定；并要求發行人結合未來發展戰略，說明如何保持主業持續經營能力。

　　海寧中國家紡城股份有限公司報告期固定資產處置收益以及財政補貼占利潤比例較高，發審委對該公司的持續盈利較為關注，曾要求該公司結合同行業上市公司業績指標變動趨勢，說明發行人行業經營環境、行業地位是否已經或正在發生重大變化，對持續盈利能力是否構成重大影響。可見，持續盈利能力仍為發審委關注的重點之一。

　　IPO發審低通過率背后的監管邏輯

　　作為資本市場的“看門人”，發審委一直是市場的聚焦點，特別是在新一任發審委換屆上任的這一個多月里，IPO發審通過率降至新低、上會問詢著重摳細節事無巨細、IPO常態化審核延續，更是讓掌握著IPO企業生殺大權的新任發審委委員們吸足了市場目光，他們被稱為“史上最嚴發審委委員”。

　　在過去的20多年間，證監會發審委始終是證券發行制度中的重要組織，它的職權行使與證券發行核準制密切相關。在核準制下，發審委需要對發行申請人進行實質審查，這就使得發審委處在行政權力與商業判斷的復雜關系中，一舉一動備受關注。為了提高發審效率，規范權力運行，今年7月，證監會對發審委制度進行了完善和修訂，不僅將主板發審委與創業板發審委合并，成立“大發審委”，還扎緊制度籠子，強化發審委制度運行的監督管理，通過公示、篩選等方式謹慎選拔發審委委員，一系列制度安排只為在IPO常態發行背景下從源頭上提高上市公司質量。

　　所以，投資者看到了，第十七屆發審委履職以來，在保證IPO充足供給的同時祭出了64%的IPO發審通過率，較前三季度八成的通過率大幅下降，并且，發審更側重詢問細節，每一家上會企業的問詢問題都在4~5個大類，其中還包含不少相關問題，發審委和發行人一問一答式的問詢，多則13~14個，少則7~8個，大部分問題還需保薦機構發表核查意見。可見，新一屆發審委延續和加強了監管從嚴的審核風格，嚴格審核、嚴格監管，堅持問題導向，強化督促發行人和中介機構歸位盡責，謹防上會企業帶病過關，IPO發審通過率下降成為了審核從嚴背景下的顯著表象。

　　這是否意味著低通過率將成為常態？現在下結論尚早，發審通過率高或者低，和上會企業質地、發行人上會時的臨時應變能力等息息相關，也會受到很多偶發因素影響，單周或單月的通過率并不能完全代表本屆發審委的整體審核風格，還需把觀察周期拉長，待上會企業數足夠多、審核結果足夠明確才能明了。不過，從嚴審核態度已定，本屆發審委的審核重點逐步凸顯，從被否的案例來看，凈利潤規模等業績條件并非是審核的唯一標準，發審委更加側重企業持續盈利能力、財務規范性、內控有效性、商業模式合規性、以及募投項目合理性，重點是抑制IPO財務造假與業績粉飾，減少新股業績變臉，以達到把假企業、壞企業、不守規矩企業擋在資本市場門外，把急需融資、質地優良的優質企業迎進A股的目的。

　　新一屆發審委已展現出新的氣象，也勾勒出了新股生態下的監管圖譜，即既要通盤考慮IPO企業的數量，更要重視IPO企業的質量，數、量并重，唯有這樣，資本市場才能不斷的朝著健康、可持續發展、國際化方向邁進，這是A股不斷走向成熟的必要條件。