原標題：并購、借殼升溫 優質資產難覓殼股炒作回暖

　　借殼上市、重組并購需求升溫，刺激著ST板塊為代表的殼股，沉寂許久之后再次聞風起舞，大面積炒殼行情再度“還魂”。

　　并購重組、IPO雙重夾擊之下，A股殼資源市場一度遭受重挫，但今年8月份之后，A股市場已公布借殼又開始增加。第一財經粗略梳理，迄今為止，最近兩個月已公布方案、完成重組的借殼案例，已經超過10家。并購、借殼回暖，也帶來一波大面積炒殼行情。

　　對于這種情況，某券商人士稱，一些競爭激烈、急需融資的企業，金融類等有硬性規定的企業，對殼資源仍有需求。相對于IPO的平均排隊時間，借殼仍有速度優勢。而由于并購、重組的需求，受到監管鼓勵、取得殼資源成本相對較低的要約收購，繼協議、舉牌收購之后，開始受到收購方青睞。

　　無論是主動賣殼而進行的并購、重組，還是資本方發起的收購，盈利能力已成為關鍵因素之一。但隨著市場環境的變化，真正有規模、有成長性的稀缺資產，卻非常難找。質地較好的標的資產，對價格期望很高，往往在并購中待價而沽。

　　借殼、并購升溫帶動殼股炒作

　　近期，360借殼回歸A股的“緋聞”再起，相關影子股的聞風而動，乃至股票代碼以“360”結尾的偽劣概念也連番上漲，使得沉寂許久的殼股，再次回到市場的視野之中，并帶動ST板塊為代表的殼股出現集體騷動。

　　不僅是360借殼傳言標的，過去一個月里，ST板塊也上演了一輪集體上漲。今年3月至6月，不到三個月時間里，ST板塊累計下跌超過24%，在今年6月ST類指數跌至一年來的最低點1774.7點，很多個股股價出現腰斬。出現這種情況，重要原因是2016年9月證監會修訂并購重組監管規定，并且加快新股發行步伐，導致無論是上市公司主動發起的并購，還是以賣殼為目的的重組并購，由于預期不再殼資源價格節節下滑。

　　“IPO提速進一步擠壓的是并購市場的空間，去年重組規定出臺之后， IPO提速又讓并購雪上加霜，到目前每周IPO數量都基本保持在7-10家，并購市場受到雙重擠壓。”9月17日，在參加在上海高級金融學院(下稱上海高金)深圳年會時，長城證券總裁何偉如此表示。

　　借殼市場的冷清隨著今年下半年借殼數量的逐步增加而明顯回暖。早在此次360借殼上市的傳言流出之前，8月份以來，*ST天儀、東方市場、江粉磁材、中房股份等多家上市公司，已經宣布完成重組，標的資產實現借殼上市，或正式推出重組方案、推進重組。其中，江粉磁材8月8日披露的重組方案，收購資產作價高達207億元，交易構成借殼上市。

　　殼資源市場回暖，又重新引發了大面積炒殼行情。從8月份開始，ST股又開始了一輪強勁反彈，板塊指數累計漲幅超過10%，遠超同期上證指數、中小創的表現，而部分個股期間累計漲幅甚至已經超過1倍，如*ST華菱，若從6月中旬算起，截至9月14日，其累計漲幅已經高達150%。此外，*ST智慧、*ST中絨也上漲30%以上。

　　這種情況的出現，與借殼上市、并購需求變化引起的殼資源價值升溫有關。“買殼機會仍然存在，不要認為殼就沒有用了。”某券商高層也認為，從價格表現來說，也說明市場的殼資源需求仍然存在。盡管IPO提速，但相對于IPO排隊時間，借殼仍有時間優勢的，一些競爭激烈、急需融資的企業，以及金融類等有硬性規定的企業，對殼資源仍有需求。

　　上述券商高層認為，雖然借殼需求仍在，但同此前相比，市場炒作炒殼情緒已不像以前那么瘋狂，最近殼的價格在有所企穩，正在逐步回歸理性。房地產、影視、游戲的重組并購、借殼很難得到監管通過，目前來看，重組、借殼的數量，仍然處于2015年以來的低谷。

　　不過，國金證券此前在研報中認為，新股的發行，以及后續不排除“完善退市制度”相關細則出臺，將極大的降低A股殼公司的價值。目前A股殼公司價值大約在20億，而香港市場“殼”公司價值在5億-10億，兩地殼價值將會逐步靠攏。

　　要約收購興起

　　大股東、實際控制人主動進行的協議式賣殼、資產重組之外，在二級市場以舉牌方式謀求成為控股股東、大股東，也是不少資本方近年來獲得殼資源的重要方式。但2017年以來，舉牌收購走向理性，要約收購開始受到青睞。

　　“今年的舉牌并購有所下滑，但還是非常活躍，舉牌收購也漸趨理性。”金杜律師事務所高級顧問、和易資本CEO蔡曼莉說，舉牌收購更多的針對擁有稀缺資源的上市公司，對上市公司控制權的爭奪也愈演愈烈。同時，要約的方式收購，越來越多的出現在針對上市公司的并購中。

　　最新的案例是漢商集團。9月15日晚間，控制權之爭陷入白熱化的漢商集團公告稱，針對卓爾控股有限公司及一致行動人閻志增持公司股份至30%股權,其控股股東武漢市漢陽區國有資產監督管理辦公室將增持該公司股份。為了鞏固國有控股地位,決定將于近期向漢商集團其他股東發出收購不低于漢商集團總股本5%股份的要約。

　　類似的案例已經屢見不鮮。公開信息顯示，6月21日，浙民投天弘投資向ST生化提交要約收購文件。6月28日， ST生化披露了要約收購報告書摘要。9月13日公告顯示， ST生化大股東已起訴浙民投，請求法院判令浙民投天弘投資停止對該公司要約收購。

　　此外，英力特2017年2月股權轉讓時，也采取了要約收購。由于收購方協議受讓英力特51.25%股份，觸發30%持股的全面要約收購義務，收購方決定要約收購英力特原控股股東之外的全部股份。此外，莫高股份5月11日也披露，其控股股東計劃要約收購其5%的股份。而在愛建集團控制權之爭劍拔弩張之際，廣州基金曾拋出總額接近78億元的要約收購。不過，目前各方已經握手言和。

　　“2015年9月份到現在，從近兩年來政策的變化，也讓證券公司并購部門看到變化之后的業務機會。”何偉說，雖然并購處在低谷，但其中的一個重要機會就是要約收購，而這種情況的出現與殼資源的價格合理程度有關。

　　蔡曼莉說，由于擔心市場炒作，以前的要約收購，有保證金等條件的約束，收購方資金成本高昂，某公司為了要約收購，在賬戶中存入30多億元保證金，時間前后長達一年多。2014年政策調整后，要約收購無需這些條件，由銀行出具保函即可。“為什么收購上市公司時，都要舉牌、協議呢?其實要約是非常好的工具。”

　　“要約收購出現多年，市場應用不多，說明市場對工具的理解不是很深刻。當然要約收購有局限性，有期限和不確定性以及競爭對手的一些抵觸。”在參加上海高金上述會議時，雪松控股集團并購投資部總經理陳吉稱，從實業集團角度而言，要約收購有更多意義，一方面這是監管層鼓勵的方向，更多的代表了一種公開、公平、公正，有利于保護投資者。一方面是價值的回歸。此外，對于實業企業，通過要約收購，也有利于樹立品牌形象。

　　優質資產難找

　　并購政策收緊、新股發行步伐加快之后，標的資產與上市公司的業務協同、盈利能力，成為上市公司并購、借殼中的關鍵因素。今年以來，8家未獲通過的重組，大多涉及標的資產的估值定價、盈利能力。

　　“與2016年相比，境內并購總體變化不大，但這里面有很大一部分是房地產的并購。”澤海企業集團董事長王建郡說，并購應該以產業并購為主，中國在智能、高端制造，生物制藥等領域，目前還沒能在世界上站穩腳跟，要通過并購獲得國外先進技術，要把并購標的變成可以實際使用的，利于企業發展的資產。但為了保證生存，也可能進行一些非產業并購的行為。

　　何偉亦稱，產業并購會成為主流，但在這個過程中，產業、行業中的龍頭企業，最稀缺的優質資產，是其中最重要的因素。并購最麻煩的并不是監管嚴格，而是真正稀缺的優質資產，但這恰恰是目前中國資本市場稀缺的，真正有規模、有成長性的并購標的很難找。

　　曾經經歷多次并購案例的合力泰董秘金波也對第一財經稱，上市公司并購時，盈利能力已經成為最重要的要求。標的凈利潤5000萬元成了重要門檻。由于合乎標準的標的稀缺，如今并購幾乎已經出現“資產荒”。同時，質地較好的標的資產，往往也待價而沽，被并購時對價格期望很高，反而使上市公司處于不利地位。

　　何偉還認為，重組監管政策趨向嚴格的同時，發行股份募集配套資金、定增等再融資手段，在并購重組中也統統收緊。而并購基金被上市公司用來和相關的并購基金進行合作的模式日趨成熟，監管層也明確鼓勵創投基金、產業基金參與上市公司的重組，因此并購基金未來將會大顯身手。